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中海油服(601808):低油价短期拖累服务价格 持续看好公司成长性

时间:20-08-27 00:00    来源:中信证券

公司上半年业绩表现亮眼,低油价冲击下,公司仍可通过降本增效保障业绩稳定增长。行业景气度逐步恢复、 “七年行动计划”加速驱动和油田技术服务板块高速增长保障公司长期持续成长。下调公司2020-2022 年业绩预测至38/44/54 亿元,看好公司长期业绩增长和股价表现,按照2020 年22 倍PE 上调A 股目标价至17.40 元,上调A 股至“买入”评级。按照2020 年PB1x,给予港股目标价8.43 元(即9.48 港元),维持港股“买入”评级上半年业绩大幅增长,油服价格下调拖累二季度表现。公司2020H1 实现营收、归母净利润145.11、17.14 亿元,同比+6.99%、+76.17%,扣除1 月公司接到诉讼和解款1.88 亿美元以及上半年计提资产减值8.60 亿元的影响,2020H1 公司主营业务产生的归母净利润为13.47 亿元,同比2019H1 大幅增长38.43%。

受国内“七年行动计划”趋势不改的影响,上半年公司除物探板块以外的各业务线作业量均有明显增加,其中钻井平台作业7662 天,同比+749 天,同比+10.8%,其中自升式、半潜式钻井平台作业 5985、1677 天,同比+15.6%、-3.4%;船舶服务业务的自有船队、外租船队分别作业15541、9221 天,同比+0.7%、35.5%;物探采集与工程勘察服务方面,服务单价较高的海底电缆业务作业量为589 平方公里,同比-16.1%,但由于国内、海外疫情影响,以及集团装备布局调整,二维和三维采集作业量同比分别-41.1%、-40.9%。由于3 月以来的低油价导致全球油服价格下调,公司服务价格也随之下调,上半年公司自升式钻井平台平均日收入6.3 万美元/天,同比-7.4%,油田技术服务板块在工作量有所上升的基础上,实现收入60.69 亿元,同比-8.6%,低油价导致的服务价格下调拖累公司Q2 营收、利润表现,二季度公司实现营收、归母净利润63.43、5.74 亿元,同比分别-17.13%、-38.99%。

低油价冲击2020 年海外业务量和整体服务价格,但长期向好趋势不改。中国海洋石油将2020 年资本支出计划由年初的850~950 亿元下调至750~850 亿元,产量计划由520~530 百万桶油当量下调至505~515 百万桶油当量,下调部分全部来自海外市场。我们测算中海油2020年资本开支计划中枢800亿元对应国内、海外开支为560、240 亿元,同比2019 年分别+62(+12.4%)、-65(-21.3%)亿元。2020Q1 业绩发布会上,公司披露与中海油的服务价格将基于国际油服市场价格变动调整,油价大跌以来海上钻井平台日费率较年初下降5%~10%。我们预计中海油资本开支计划调整将导致公司全年海外作业量及营收规模显著收缩,国内业务作业量有较大幅度增长(20%以上),但油服价格相应下调(下降5%~10%)将导致公司国内营收同比增长10%~15%左右。

降本增效赢在当下,技术驱动开拓未来,“七年行动计划”背景下看好公司长期增长。低油价下公司采取一系列行动降本增效,包括但不限于缩减全年资本支出计划、降低分包费用、优化人员结构等,我们认为分包服务成本的削减将对冲服务价格下降带来的负面影响,公司整体毛利率水平仍有望与2019 年持平。公司2020H1 研发费用3.40 亿,同比+23.13%,远高于营收增速,高额研发投入驱动公司油田技术业务2016-2019 年营收CAGR 高达39.1%,2019 年公司油技板块收入占比达到49%,毛利率超过25%,创上市以来最高水平,公司计划2025 年油技板块收入占比将进一步提升至70%。随着全球原油需求复苏推动国际油价进入中长期回升周期,叠加“七年行动计划”的长期驱动,我们预计公司从盈利能力受油价波动影响较大的工程服务公司逐步成长为技术驱动型的综合油服公司,长期看好公司收入规模持续增长,盈利能力不断提升。

风险因素:国际油价持续处于低位拖累甲方资本支出的风险;油田技术服务业务价格、收入增速、毛利率低于预期的风险;公司计提减值的风险;公司应收账款回款不及时的风险。

投资建议:上半年剔除诉讼和解款收入、资产减值影响后,公司归母净利润13.47亿元,同比+38.43%,低油价时期逆势增长,业绩表现亮眼。但考虑到中海油下调资本支出计划,低油价拖累服务价格,且公司仍存继续计提资产减值准备的可能性,我们略调降营收和净利润预测,下调公司2020-2022 年业绩预测至38/44/54 亿元(原预测为39/44/55 亿元),对应EPS 预测为0.79/0.92/1.14元,当前A、H 股对应PE 为17/15/12 倍、7/6/5 倍,2020 年PB1.6、0.7 倍。

考虑到当前为行业周期底部,同行业可比公司石化油服、海油工程当前股价对应2020 年PE分别为33、34 倍,且公司2019-2022 年净利润CAGR高达29.6%,给予公司2020 年22 倍PE,上调A 股目标价至17.4 元,上调至“买入”评级。

按照2020 年PB1x,给予港股目标价8.43 元(即9.48 港元),维持港股“买入”评级。